Проблемы рынка корпоративных облигаций в России и предложения по их решению

Фондовый российский рынок переживает в настоящее время достаточно турбулентное состояние. Инвесторы стараются придерживаться консервативного портфеля, который предполагает низкий уровень риска, потому основное внимание направлено на облигации.

Облигация в российском законодательстве представляет собой эмиссионную ценную бумагу, которая устанавливает право владельца на получение от эмитента либо номинальной стоимости облигации, либо другого имущественного эквивалента в определенный срок, указанный в ней [1].

Особенный интерес представляют корпоративные облигации, потому что при высокой ставке рефинансирования дают доходность больше, чем на банковском вкладе.

Д. М. Шимгареева в своих исследованиях дает следующее определение: Корпоративная ценная бумага – это ценная бумага, эмитентом которой являются такие субъекты как акционерные общества, другие формы собственности предприятий и фирм, а также инвестиционные фонды [2].

Фрэнк Дж. Фабоцци определяет облигацию, как «долговой инструмент, обязывающий эмитента (называемого также должником или заемщиком), в течении установленного промежутка времени выплатить кредитору / инвестору взятую взаймы сумму плюс процент»[3,14].

В работе С. А. Сазонова «Правовое регулирование облигаций и их обращения на рынке ценны бумаг России», выявлены особенности корпоративных облигаций и облигаций с ипотечным покрытием [4, 3]. Среди работ, исследовавших проблемы, возникающие в процессе эмиссии и обращения того или иного вида облигаций, можно, в частности, упомянуть работы О. В. Ишутиной, Дж. Маршала, М. Купера и т.д.

Вопрос формирования инвестиционного портфеля с использованием корпоративных облигаций исследовался в работах таких российских экономистов, как А.Н. Буренин, О.И. Дегтярева, Т.Ю. Сафонова, О.А. Кандинская, И.А.

Гусева, В.А. Галанов и других исследователей. Следует отметить, что ситуация на фондовом рынке в 2024-2025 годах сложилась уникальная. Высокая ставка рефинансирования ЦБ, падение цен на нефть, высокий уровень инфляции и ряд других факторов не позволяют использовать наработанные методы инвестирования и формирования облигационных портфелей, что требует новых исследований в этой области.

Методологической базой исследования являются общенаучные методы познания: анализ, синтез, графические и статистические методы. Современное состояние рынка корпоративных облигаций в России аналитики называют ситуацией «в преддверии шторма». Динамика роста рынка облигаций за последние несколько лет обусловлена ростом ставки рефинансирования ЦБ и высоким уровнем инфляции. И физические, и юридические лица стремятся защитить свои финансы от инфляции с помощью инвестиций, поэтому растет спрос на корпоративные облигации, предлагающие более высокую доходность по сравнению с ОФЗ, со стороны физических и юридических лиц, которые являются кредиторами для корпоративного сектора.

С другой стороны, интерес корпораций к привлечению альтернативных заемных средств через размещение облигаций тоже растет. Высокие банковские ставки на кредитование, обусловленные высочайшей ставкой рефинансирования ЦБ, вынуждают компании искать более дешевые варианты займов. Кроме того, санкционные воздействия и напряженная политическая ситуация в России сократила или даже вовсе прекратила поток иностранных инвестиций в российский бизнес. Это обстоятельство требует замещения прямых и портфельных иностранных инвестиций инвестициями на внутреннем рынке.

Учитывая взаимный интерес кредиторов и заемщиков на рынке корпоративных облигаций, нельзя не сказать о его росте и развитии с 2022 по 2024 год. Стоит отметить, что по отношению к ВВП совокупный объем выпущенных корпоративных облигаций по итогам 2023 года составляет 12%. В 2024 году по исследованию аналитиков объем привлеченных финансовых средств с помощью корпоративных облигаций составил 1,8 трл. руб, что на треть выше, чем в 2023 году [1, с.2].

Изменилась также структура рынка облигаций корпоративного сектора. В 2024 году резко возрос спрос на флоатеры – корпоративные ценные бумаги, с плавающей (переменной) ставкой купона (рис. 1). Ставка купона по таким облигациям не является фиксированной, а привязана к какому-то индикатору, которым может выступать ключевая ставка ЦБ, курс доллара, индекс потребительских цен и т.п.

Объем размещений на рынке корпоративных облигаций за период с января по октябрь 2024 года вырос на 22% год к году, превысив ₽4 трлн, согласно представленным данным Мосбиржи. Из них 56% приходится на флоатеры.

Такой необычайный спрос на флоатеры обусловлен устойчивым ростом ключевой ставки ЦБ и ростом доходности на долговом рынке. В условиях сильной турбулентности на российском фондовом рынке флоатеры выступают в роли защитного актива. Инвесторы покупают их в свой портфель для выполнения «защитных функций». С ростом доходности на рынке облигации с фиксированным купоном компенсируют этот рост за счет снижения своей цены в то время, как флоатеры демонстрируют увеличение выплат, т.к. их купон привязан к ключевой ставке ЦБ или рыночным инструментам, доходность по которым растет. Например, при увеличении ключевой ставки на 1%, облигация с фиксированным купонном понизится в цене на1%, чтобы соответствовать новому уровню доходности. Облигации с переменным купоном по цене останутся на том же уровне, в купон возрастет синхронно ставке рефинансирования на 1%.

Несмотря на увеличение спроса на облигации с переменным купоном в 2024 году, в 2025 следует ожидать роста на корпоративные облигации с фиксированным доходом для того, чтобы сохранить высокую ставку по купону в условиях снижения ставки рефинансирования ЦБ.

Рис. 1. Размещение флоатеров на российском рынке [2, с. 3]. Рис. 2. Количество дефолтов на рынке облигаций в России [3, с. 1]. Высокий уровень дефолтов по облигациям, который имел место быть в 2023 – 2024 году, скорее всего повторится и даже усилится в 2025 (рис. 2) Приближается срок выплат по облигациям, размещенным 3 и более лет назад. Учитывая постоянный рост ставки рефинансирования в эти годы, корпорации будут вынуждены гасить свои обязательства по более высокой ставке, чем при размещении. Это делает процедуру погашения очень дорогостоящей и немногие компании могут позволить себе погасить обязательства. Запас финансовой прочности компаний с ростом платежей по краткосрочным и долгосрочным обязательствам падает, что снижает уровень надежности и платёжеспособности предприятия. В связи с этим риск инвестора в корпоративные ценные бумаги растет. К систематическим рискам инвестора можно отнести изменение курса валют, ставки рефинансирования, инфляционный риск, общее падение ликвидности рынка, налоговый и законодательный риск. К несистематическим рискам можно отнести риск потерь при покупке ценных бумаг конкретной компании [4, с. 54]. Также стоит обратить внимание на то, что инвесторы отдают предпочтение корпоративным облигациям эмитентов с высоким кредитным рейтингом, т.к. по уровню доходности они не намного уступают другим эмитентам с более низким кредитным рейтингом. Это означает, что спрос на облигации компании с низким рейтингом или в его отсутствии, снижается, что сокращает возможности таких компаний к привлечению финансовых средств за счет размещения облигаций. К таким предприятиям можно отнести малый и средний бизнес, предприятия, которые недавно вышли на фондовый рынок России или торгуются за его пределами. Основная проблема снижения спроса на облигации эмитентов с низким и средним уровнем кредитоспособности (ВВ+ и ниже) заключается в массовом банкротстве таких компаний, что приведет к потере стабильности российского рынка и снижении числа малых и средних предприятий.

Еще одной проблемой рынка корпоративных облигаций является предоставление налоговых льгот владельцу ценных бумаг при длительном (более трех лет) владении бумагами только в том случае, если бумаги не перемещались на брокерский счет с ИИС. Хотя для многих инвесторов в 2024-2025гг это был единственный шанс вывести активы с ИИС, которые были заморожены на длительное время. Прибегая к пути, предложенному государством, они лишают себя права воспользоваться налоговыми льготами.

Основные проблемы российского рынка корпоративных облигаций для эмитентов и инвесторов обобщены в таблице 1.

Таблица 1. Основные проблемы российского рынка корпоративных облигаций — см. PDF статьи.

Для эмитента Для инвестора Рост ставки рефинансирования диктует необходимость поддерживать высокий уровень доходности по размещенным облигациям, что истощает предприятие и снижает запас его финансовой прочности Снижение требований к процедуре размещения облигаций и отмена обязательного требования присвоения кредитного рейтинга эмитенту увеличивает риск потери инвестированных средств инвестором Государственная поддержка ожидаема только для крупных компаний российского рынка в случае приближения дефолта предприятия Смещение структуры облигационного портфеля в сторону флоатеров, увеличивает риск потерь при снижении ставки рефинансирования ЦБ Уровень риска гораздо ниже по ОФЗ или банковским вкладам, что способствует смещению структуры портфеля инвестора к более безопасным финансовым инструментам Из введенного 12 марта 2022 года Постановления Правительства РФ № 351, с целью защиты компаний от введения санкций со стороны недружественных стран, инвесторы не имеют доступа ко всей ранее доступной информации об эмитенте, поэтому не могут оценить его финансовое положение в полной мере, что увеличивает риск инвестора [5, с. 56] Ограничение прав при пользовании налоговыми льготами при владении корпоративными облигациями [6, с. 63] Совершенствование российского рынка ценных бумаг может быть определено в нескольких направлениях:

1. Совершенствование законодательной и юридической основы владения Индивидуальным Инвестиционным счетом и решение вопросов, связанных с ограничениями возможностей инвесторов, в связи с заморозкой активов.

2. Ужесточение законодательных требований к присвоению кредитного рейтинга эмитенту при размещении корпоративных облигаций, что снизит риск инвестора, который не имеет информации по эмитенту и не может оценить его финансовое состояние.

Это заставляет инвесторов вкладывать деньги вслепую. Зачастую многие инвесторы узнают о проблемах эмитента уже когда подходит срок погашения облигаций.

3. Второе направление изменений связано с государственной поддержкой эмитентов корпоративных облигаций. Необходимо продумать систему мер, которая бы позволила снизить число дефолтов и предотвратить массовые банкротства малых и средних предприятий в будущем году. 4. Участие государства также необходимо в популяризации инвестиционной стратегии со стороны физических и юридических лиц, что увеличит число покупателей на фондовом рынке и повлияет на рост совокупного спроса на ценные бумаги российских эмитентов.

Реализуя программы в указанных направлениях, можно избежать множества проблем и для инвесторов, и для эмитентов, сделать процедуру выпуска и размещения корпоративных облигаций более прозрачной и понятной, снизить риск инвестора в корпоративные облигации и предоставить государственные гарантии для эмитентов, что сделает рынок корпоративных облигаций эффективным и интересным для инвесторов.